企業(yè)債券風險防范篇1
【關鍵詞】中小企業(yè)私募債券；風險；防范
一、中小企業(yè)私募債的現(xiàn)狀
據(jù)統(tǒng)計，從2012年6月試點以來共有40家公司完成中小企業(yè)私募債發(fā)行，其中6月份發(fā)行24只，7月份和8月份分別只有8只，9月份零發(fā)行。發(fā)行平均期限2.25年，月平均發(fā)行票面利率從6月份的9.17%跌至8月份的8.85%，有35家公司的發(fā)行票面利率低于10%，出現(xiàn)了后續(xù)發(fā)行的中小企業(yè)私募債的資質(zhì)下降而發(fā)行利率不升反降的情況，導致中小企業(yè)私募債的銷售呈現(xiàn)兩極分化格局，資質(zhì)較優(yōu)、有增信的債券受到歡迎，資質(zhì)弱的債券受到冷遇，多數(shù)只能由承銷商自己持有。投資者投資意愿下降，參與的機構(gòu)投資者主要是券商的理財產(chǎn)品和一些主投固定收益項目的基金，更多的機構(gòu)投資者處在觀望中。在完成首批發(fā)行后，為了避免違約風險，監(jiān)管機構(gòu)提高了發(fā)行要求，要求券商做好對私募債企業(yè)的盡職調(diào)查、發(fā)行企業(yè)必須有擔保措施才能備案。
二、中小企業(yè)私募債發(fā)展面臨的主要風險
（1）信用風險。中小企業(yè)私募債是高風險債券，其高風險的核心是信用風險，即存在到期不能兌現(xiàn)的風險。中小企業(yè)私募債試點初期，從監(jiān)管者的思路來看，并沒有闊步邁出高風險高收益的步伐，而是在盡量避免違約風險。隨著規(guī)模的擴大，私募債券將來出現(xiàn)違約是必然的。目前信用風險管理中主要面臨的問題一是缺乏有效的風險隔離、分散和轉(zhuǎn)移機制。我國沒有發(fā)達的信用衍生品市場，資產(chǎn)證券化剛剛起步，信托制度不夠完善，缺乏轉(zhuǎn)移和對沖風險的市場工具。二是增信措施難以落實。交易所和券商都傾向于要求發(fā)行人采取各種增信措施和設置償債保證條款，但大多數(shù)中小企業(yè)缺乏資產(chǎn)做抵押，難以得到擔保公司的擔保，即使得到擔保，高昂的費率也給企業(yè)增添很大負擔。（2）流動性風險。目前規(guī)定中小企業(yè)私募債券應當在交易所綜合協(xié)議交易平臺或者通過證券公司轉(zhuǎn)讓，由于私募債券市場存量小，不能在交易所上市交易，如果市場流動性惡，會增加投資者隱性的持有成本。而從發(fā)行以來市場投資者參與度來看，中小企業(yè)私募債市場上的投資人參與并不積極，一、二級市場不活躍，究其原因，主要有以下幾個方面：一是私募債風險溢價不足。目前2～3年的中小企業(yè)私募債，到期收益率在7%～11.5%之間。而中小企業(yè)集合信托產(chǎn)品年化收益一般是8%～9%，有地方政府兜底。中小企業(yè)貸款的基本收益率為9%～11%。顯然，中小企業(yè)私募債低于10%的票面利率難以有吸引力。二是對投資人的限制。按目前對個人投資者的資格要求，普通投資者無法直接參與到高收益?zhèn)氖袌鲋衼怼Ｔ跈C構(gòu)投資者中，大多數(shù)公募債券型基金在其原契約中規(guī)定的投資范圍多限制在“公開發(fā)行”的產(chǎn)品內(nèi)，想要參與中小企業(yè)私募債，需要經(jīng)召開基金持有人大會修改基金契約。三是信用評級缺乏和信息披露制度存在漏洞。交易所對信息披露方面僅規(guī)定券商應進行盡職調(diào)查，發(fā)行人應按照發(fā)行契約進行信息披露，并承擔相應義務和責任。
三、防范和化解中小企業(yè)私募債券風險的建議
（1）提高投資者風險意識。至今國內(nèi)投資債券還沒有出現(xiàn)實質(zhì)性違約。近期山東海龍債在地方政府的擔保下解除了違約風險、江西賽維LDK公司和無錫尚德電力公司經(jīng)當?shù)厥姓斐觥霸帧被膺`約和破產(chǎn)風險，因而 市場各方易存有“政府會兜底”的幻想。對此，監(jiān)管層已發(fā)出風險警示，明確表示交易所與地方政府不會進行任何風險救助。（2）推動資本市場金融工具創(chuàng)新，分散和和轉(zhuǎn)移風險。解決好轉(zhuǎn)移和對沖中小企業(yè)債券風險的問題，將大大提高合格投資者參與中小企業(yè)債券的吸引力，改變目前市場冷遇的格局。規(guī)避風險一般有兩個手段，一個是資產(chǎn)組合，一個是運用對沖工具管理信用風險。要鼓勵主承銷商或其他合適機構(gòu)發(fā)行風險轉(zhuǎn)移工具，如信用違約互換、債券抵押債務憑證等。（3）放寬限制，改善市場流動性。要適時放寬對銀行理財產(chǎn)品、公募基金、保險產(chǎn)品進入中小企業(yè)私募債市場的限制。要為個人投資者投資高收益?zhèn)貙捛溃壳笆字粚ｉT面向中小企業(yè)的債券基金已經(jīng)面世，普通個人投資者可借道債券基金投資于高收益?zhèn)Ｒ涌靾鐾饨灰灼脚_建設，為中小企業(yè)私募債的交易轉(zhuǎn)讓提供便利渠道。（4）完善市場基礎性制度建設，建立償債保障機制。從我國實踐來看，當務之急要對《公司法》等已有法律法規(guī)中有關公司違約處置辦法進行修改完善，使中小企業(yè)私募債的違約補償有法可依。同時強化對中小企業(yè)私募債券發(fā)行公司實際控制人個人信用責任的約束，降低和避免中小企業(yè)融資中逆向選擇和道德風險。可發(fā)揮地方政府作用，建立起相應的償債基金和債券投資者保護基金。
參 考 文 獻
[1]魏璽．境外主要債券市場的比較分析及其啟示[J].世界經(jīng)濟情況．2008（3）
企業(yè)債券風險防范篇2
關鍵詞：企業(yè)債券;籌資風險;防范措施
1企業(yè)債券籌資風險特點
企業(yè)債券籌資風險是指企業(yè)利用企業(yè)債券籌資所要承擔的風險。
1.1債券融資的風險相對較大
由于債券必須償還本息的義務性、固定性和難以展期性，決定了債券融資必須充分依托企業(yè)的償債能力和獲利能力。因此，相對于股本的無償性、股息紅利支付的非義務性、非固定性，債券融資的風險要大得多。
1.2債券融資的風險具有主觀性
債券的各種發(fā)行條件如償還期、利率等因素均是發(fā)行者主觀確定的。
2企業(yè)債券籌資風險種類
2.1發(fā)行風險
企業(yè)債券籌資在發(fā)行債券階段，由于發(fā)行單位信譽、債券發(fā)行總量以及債券發(fā)行時機等因素的影響，可能會導致債券發(fā)行不成功而形成風險。由于債券發(fā)行時的經(jīng)濟條件、公眾的購買能力和購買偏好、其他的債券發(fā)行數(shù)量、同期的銀行存款利率、個人收入調(diào)節(jié)稅稅率、企業(yè)形象、企業(yè)債券的可轉(zhuǎn)讓性等的影響因素，有可能會導致企業(yè)花費大量發(fā)行的費用、廣告宣傳費用、各種手續(xù)費用等，卻沒有籌集到需要的資金。
2.2經(jīng)濟環(huán)境風險
企業(yè)對所處的經(jīng)營環(huán)境總是無法把握或確定其變化規(guī)律的。影響宏觀經(jīng)濟環(huán)境的政治、文化、金融、稅收、政府政策等都會影響到企業(yè)的經(jīng)營。
2.3通貨膨脹風險
通貨膨脹風險是指由于通貨膨脹而使債券到期或出售時所獲得的現(xiàn)金購買力減少的風險，它是形成債券風險的主要因素之一。一般來說，在適度的通貨膨脹下，企業(yè)可以通過籌集債券來實現(xiàn)資金保值，從而增加了對債券的需求，導致債券市場價格上漲，但是因受到債券本身利率及市場利率的制約，這種上漲是有限的。如果過度的通貨膨脹，任何市場都不會起到保值的作用，從而導致債券市場價格的下跌。
2.4經(jīng)營風險
（1）企業(yè)銷售和盈余是否穩(wěn)定；
（2）企業(yè)是否面臨原材料、能源、電力等的短缺；
（3）員工是否有不安定情況或存在罷工的潛在因素；
（4）債券期限安排是否合理。
如果利用債券籌資的目的是新建項目，應考慮債券期限的長短，如果過短，債券期限到時新項目可能剛剛建成，還未投產(chǎn)，或剛剛投產(chǎn)，還未見效益，則還本付息出現(xiàn)困難；如果債券期限過長，則要付出相當多的利息，給企業(yè)還本付息帶來很大壓力，甚至出現(xiàn)危機。
（1）產(chǎn)品是否適銷對路；
（2）主要顧客是否穩(wěn)定；
（3）企業(yè)的盈利能力是否穩(wěn)定。
2.5可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)換風險
可轉(zhuǎn)換債券是指在發(fā)行時標明發(fā)行價格、利率、償還或轉(zhuǎn)換期限，持有人有權到期贖回或按規(guī)定的期限和價格將其轉(zhuǎn)換為普通股票的債券性證券。其風險特征：
（1）轉(zhuǎn)股失敗。如果發(fā)債企業(yè)的股價表現(xiàn)不好或股市低迷，正好股價低于轉(zhuǎn)換價格，投資者就會寧愿承受利息的損失，要求還本付息而不轉(zhuǎn)股，這會直接導致企業(yè)的財務負擔過重，資本結(jié)構(gòu)變差，從而增大籌資風險。因此轉(zhuǎn)換價格的設計十分重要，尤其是企業(yè)分紅配股的情況應靈活調(diào)整轉(zhuǎn)換價格。
（2）收益削減。因為可轉(zhuǎn)換企業(yè)債券轉(zhuǎn)換后，需在更多的股權人中分配收益，使每股利潤稀釋，減少企業(yè)收益。
2.6派生性風險
派生性風險是指由于市場外部的其他因素的變異而引發(fā)出來的市場風險。它們通常是無法預期或無法預防的。
3企業(yè)債券籌資風險計量
債券籌資風險的計量通常采用定性和定量相結(jié)合的方法，即將情況的分析判斷和數(shù)據(jù)的整理計算結(jié)合進行。
債券籌資風險的計量分析常用概率分析法。由于風險與概率有直接的聯(lián)系，籌資風險程度可以用概率論的方法即引用期望值、均方差和變異系數(shù)來計算。
4企業(yè)債券籌資風險分析
4.1債券利率不穩(wěn)定會造成籌資風險
（1）沒有恰當?shù)毓烙嬈髽I(yè)生產(chǎn)經(jīng)營狀況，對生產(chǎn)經(jīng)營的長遠趨勢估計不足。如果按現(xiàn)在的情況確定的債券利率是正常的，但發(fā)行債券后，如果企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營不景氣，資金利潤率下降，但企業(yè)仍須按照債券固定的利率支付債息，將給企業(yè)財務上帶來更大的壓力。企業(yè)一旦出現(xiàn)財務危機，瀕臨破產(chǎn)時，債權人則有權優(yōu)先索償本息，這樣就會加重企業(yè)財務危機和加速企業(yè)破產(chǎn)。
（2）確定債券利率時沒有與企業(yè)的銷售、利潤指標銜接。一般地講，當企業(yè)的銷售、利潤等指標比較穩(wěn)定，預計未來的銷售和利潤將會有所增長且增資的收益率大于債券利率時，企業(yè)沒有籌資風險。如果未來銷售和利潤收益率增長低于債券利率時，籌資將會面臨風險。
4.2債券發(fā)行時機欠佳造成籌資風險
債券發(fā)行時恰逢經(jīng)濟不景氣時期，會降低投資人的收入水平，削弱投資人的購買欲望，對債券的銷售帶來不利影響，難于籌到資金，面臨籌資風險；債券發(fā)行時，債券的利率應該高于同期銀行存款利率水平，如果債券發(fā)行后，銀行存款利率下調(diào)以及貸款利率下調(diào)，就會使企業(yè)發(fā)行債券籌資成本相對偏大，帶來籌資風險。
4.3債券籌資順序安排欠妥造成籌資風險
這主要針對股份有限企業(yè)。在籌資順序上，要求發(fā)行債券必須置于普通股票融資之后，即必須先行籌措一定數(shù)額比例的股本，然后才可以利用發(fā)行債券籌措資金，并且要注意保持間隔期。如果發(fā)行時間不當或籌資順序超前，那么必將帶來籌資上的困難，為后面的籌資帶來不利影響。
4.4債券發(fā)行條件考慮欠周造成籌資風險
（1）債券發(fā)行額，應考慮發(fā)行者的資格、信用、知名度以及債券的種類等因素來確定。發(fā)行額定得過高，則不僅會造成銷售困難，而且對該債券發(fā)行后的流通市場的價格也會產(chǎn)生不利影響，帶來籌資困難。
（2）發(fā)行人對綜合市場形勢缺乏判斷會造成籌資風險。
（3）債券發(fā)行價格與票面利率相配合，來調(diào)整認購者的實際收益率，以與當時的市場利率保持一致。如果債券票面利率相對較低，而發(fā)行價格沒有作到相對較低，則會造成債券難以出售，造成籌資風險。
（4）債券期限的確定與債券銷售情況也有一定的關系，如果期限較長，銷售較困難，也會有籌資風險。
5企業(yè)債券籌資風險防范
5.1提高債券資金成本的途徑
（1）合理安排籌資期限。如果企業(yè)的籌資期限和使用周期能與生產(chǎn)經(jīng)營周期想匹配，則企業(yè)就可以避免因負債籌資而產(chǎn)生的到期不能支付的償債風險。對于債券籌資來說，一般多屬于長期投資，由于投資是分階段進行的，企業(yè)可以按照投資的進度合理安排籌資期限，即通過資金占用與資金來源期限的合理搭配，用較短期的資金來滿足長期資產(chǎn)占用的需要，也同樣會使風險保持在適當?shù)乃剑瑫r減少資金不必要的閑置，且能降低資金成本。新晨
（2）注重企業(yè)信譽，提高信譽等級。企業(yè)信譽對企業(yè)的競爭地位使非常重要的，只有恪守信譽的企業(yè)才能有長遠的發(fā)展。企業(yè)需要積極參加信譽等級評估，努力提高信譽等級，讓企業(yè)走向市場，這樣才能為在資金市場籌集債券創(chuàng)造條件，才能增加投資者的投資信心，有效的降低資金成本。
（3）提高籌資效率。首先是正確制定債券籌資計劃，企業(yè)既要掌握債券籌資的基本法規(guī)，籌資程序，還要周密安排債券發(fā)行的數(shù)量、時間，以制定具體實施步驟，節(jié)省時間和費用；其次，要組織專人負責具體實施，以保證籌資工作的順利開展。
5.2發(fā)行可轉(zhuǎn)換企業(yè)債券，是部分企業(yè)防范債券籌資風險的一條蹊徑
（1）對于可轉(zhuǎn)換企業(yè)債券的發(fā)行進行合理科學的設計，以避免轉(zhuǎn)股失敗。一般來說，由于可轉(zhuǎn)換企業(yè)債券自身的優(yōu)勢，投資者樂于接受，發(fā)行風險不大，企業(yè)要預防的是轉(zhuǎn)換失敗的可能性，因此企業(yè)要選擇合適的發(fā)行時機，確定合適的轉(zhuǎn)換價格，此外為保護雙方利益，還要制定有關贖回、回售的附加條款以及轉(zhuǎn)換補貼等措施，以確保轉(zhuǎn)換的成功。
（2）合理利用籌集資金，正確選擇投資項目。無論在可轉(zhuǎn)換企業(yè)債券轉(zhuǎn)換前還是轉(zhuǎn)換后，企業(yè)都面臨還本付息的壓力，而轉(zhuǎn)換后，又面臨更多股東對收益的分配。因此，企業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)換企業(yè)債券后，要合理利用籌集到的資金投資于利潤較高的項目，這樣才能保證企業(yè)的收益，從而使債券人增加信心，順利實現(xiàn)轉(zhuǎn)換，并且避免轉(zhuǎn)換后股利的稀釋，可以通過配股繼續(xù)融資。
參考文獻
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［2］@王化成、張新洪.現(xiàn)代企業(yè)籌資實務［M］.北京：中國審計出版社，1997.
［3］@袁琳、文華.籌資學［M］.北京：中國商業(yè)出版社，1997.
企業(yè)債券風險防范篇3
一是以專項企業(yè)債券形式，實現(xiàn)重點領域“點對點”融資支持
企業(yè)債券的最大特點是募集資金指定項目用途，能夠為項目建設提供“點對點”融資支持。2015年以來，國家發(fā)展改革委陸續(xù)出臺了城市停車場建設、城市地下綜合管廊建設、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)、雙創(chuàng)孵化、配電網(wǎng)改造、綠色債券等七個專項債券發(fā)行指引，這些專項債券是在企業(yè)債券制度框架內(nèi)“量身定制”的債券品種，主要是針對相關行業(yè)和產(chǎn)業(yè)發(fā)展特點，統(tǒng)籌各項債券支持措施，積極引導社會資金投入相關領域并發(fā)揮示范效應。2016年，上述專項債券核準規(guī)模達到1115.1億元，其中城市停車場建設專項債券495.2億元，城市地下綜合管廊建設專項債券248.8億元，有力支持了相關重點領域、重點項目的建設。此外，為積極支持企業(yè)降低杠桿率，有效防范和化解債務風險，助推經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級和優(yōu)化布局，國家發(fā)展改革委于2016年率先推出了市場化銀行債權轉(zhuǎn)股權專項債券品種，支持符合條件的實施機構(gòu)發(fā)行專項用于市場化債轉(zhuǎn)股的企業(yè)債券，債券資金與債轉(zhuǎn)股項目直接掛鉤，解決債轉(zhuǎn)股實施機構(gòu)的融資難題。
二是開展融資政策巡講，打通服務實體經(jīng)濟的“最后一公里”
為更好地推動融資政策落地見效，國家發(fā)展改革委于2016年11月啟動全國發(fā)展改革系統(tǒng)融資政策巡講，巡講專家包括研究機構(gòu)、企業(yè)債券技術評估機構(gòu)、證券公司負責人等，巡講內(nèi)容既包括企業(yè)債券的政策解讀，也包括債券的實務操作和典型案例，巡講對象為地方各級發(fā)展改革部門分管融資工作的負責人，相關部門以及地方企業(yè)有關負責人。截至2016年底，巡講已覆蓋17個省區(qū)市，預計今年上半年將完成全國所有省區(qū)市的巡講工作。此次巡講活動參與度高，覆蓋面廣，各地高度重視，平均每場參加人員超過300人，巡講過程中還進行了充分的溝通交流和政策答疑，受到了各方尤其是債券發(fā)行人的高度關注和好評，成效顯著，影響深遠。
三是簡化申報審核流程，主動探索向企業(yè)債券發(fā)行注冊管理制過渡
目前，國家發(fā)展改革委對企業(yè)債券的受理和業(yè)務接待全部在政務服務大廳進行，實行陽光審批，并在60個工作日內(nèi)按時辦結(jié)。為落實“十三五”規(guī)劃綱要中“完善債券發(fā)行注冊制”的要求，國家發(fā)展改革委積極探索企業(yè)債券由核準制向注冊管理制過渡的有效途徑，將企業(yè)債券審核中的合規(guī)性審核、財務指標審核等技術評估工作委托中央結(jié)算公司和銀行間市場交易商協(xié)會兩家技術評估機構(gòu)負責，建立了完善的技術評估規(guī)則，國家發(fā)展改革委則集中精力負責品種創(chuàng)新、準入和信息披露相關規(guī)則的制定。
四是加快信用體系建設，創(chuàng)新企業(yè)債券事中事后信用監(jiān)管方式
2016年，國家發(fā)展改革委持續(xù)推進企業(yè)債券信用體系建設。一是開發(fā)完成了企業(yè)債券信用檔案信息系統(tǒng)并上線運行，整理了相關機構(gòu)的基礎檔案資料和債券業(yè)務數(shù)據(jù)。二是開展了企業(yè)債券主承銷商和信用評級機構(gòu)信用評價工作，通過案例評價、社會信用評價、主管部門評價、發(fā)行人評價、技術評估和登記托管機構(gòu)評價、市場機構(gòu)評價、專家評價等多個評價維度，對主承銷商和信用評級機構(gòu)在債券承銷、發(fā)行和存續(xù)期管理行為進行全面評估，評價結(jié)果向社會公開，并納入企業(yè)債券信用檔案，以督促相關機構(gòu)進一步提升服務質(zhì)量。
五是加強企業(yè)債券風險防范和處置，守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風險的底線
2016年公司信用類債券違約風險頻發(fā)。目前，國家發(fā)展改革委管理的企業(yè)債券無論在違約債券數(shù)量還是規(guī)模上，均處于債券市場較低水平。為有效防范債券風險，我們主動加強鋼鐵、煤炭等重點行業(yè)債券風險排查，做好房地產(chǎn)領域債券風險防范，提前摸清企業(yè)債券信用風險底數(shù)，并與企業(yè)債券登記結(jié)算機構(gòu)建立本息兌付聯(lián)動機制，做好兌付通知、公告、劃款等各個環(huán)節(jié)的預警和應對預案。
企業(yè)債券風險防范篇4
關鍵詞：會計準則；現(xiàn)金流量表；財務風險
國際資本流動中的財務風險是指特定的環(huán)境下和特定的時期內(nèi)，客觀存在的導致資本損失的可能性。概括起來分為兩大部分：一是國家風險，主要包括主權風險和政治風險；二是經(jīng)濟和管理風險（或稱商業(yè)風險），主要包括自然風險、外匯風險、利率風險、利潤風險、稅務風險、經(jīng)營管理風險和包括通貨膨脹在內(nèi)的其他風險。
一、利率風險及防范
利率風險是指不同類型的不確定因素引起的利率變化，直接或間接造成投資價值或收益損失的風險。
（一）國庫券利率風險及防范。國庫券（又稱無違約債券）由國家發(fā)行，不存在破產(chǎn)而不能履約的問題。但國庫券也存在利率風險。國庫券的市場價值（現(xiàn)值）變動與市場利率變動成反比，而且，期限較長的國庫券所承擔的利率風險也較大。因此，隨著市場利率波動而產(chǎn)生的債券價格波動，實際上反映了利率風險的存在。從表面上看，好像投資于短期債券可以避免或減少這種利率風險，但是必須看到，投資短期債券還會承擔另一種利率風險即“息票息率風險”。因為投資者在購進短期債券的同時，也必然購進與這些債券相聯(lián)系的各種息票。而市場利率的變動對債券價格及其息票均有影響，所以利率風險依然存在。因此，投資者應根據(jù)實際情況進行選擇。一定時間內(nèi)無特殊用途的資金，可以投資于適當期限的債券；而近期內(nèi)需要動用的資金，則可以投資于短期債券。
（二）公司債券利率風險及防范。公司債券同樣存在著息票利率風險和價格變動風險兩類利率風險。公司債券往往較國庫券的利率高，以便與其存在的較大風險相適應。公司債券的價格隨著市場利率的變動作反方向變動。在通常情況下，債券資信級別是影響債券價格的直接因素。因此，投資者在購買公司債券時，首先，要對債券的資信評級特別是新發(fā)行債券的資信評級了解清楚，否則遇到風險，輕則是減少利得，重則是企業(yè)破產(chǎn)。另外，投資者還要在報酬與風險兩者之間作出權衡。對于債券的期限，投資者應盡可能使投資的債券的到期日期與現(xiàn)金的支付日期相吻合。證券不到期雖可以貼現(xiàn)，但貼現(xiàn)率總要高于報酬率即利率，這會使貼現(xiàn)人（即投資者）蒙受損失。
（三）公司股票利率風險及防范。公司股票包括優(yōu)先股票和普通股股票，其都存在風險。除享有累積分紅權利的優(yōu)先股股票的累積現(xiàn)金紅利支付的金額和時間是固定的外，其余大多數(shù)非累積優(yōu)先股股票的現(xiàn)金紅利，在發(fā)行公司遇到經(jīng)濟困難時，則可以不付；至于普通股股票的現(xiàn)金股息，如果公司認為盈利情況不確定，或者支付紅利將給公司帶來嚴重經(jīng)濟困難，也可以取消普通股股息的支付。因此，普通股股票的股息收益所存在的風險要大于債券的息票收益。利率風險對優(yōu)先股股票和普通股股票的影響，一般是通過現(xiàn)值機制從股票的價格上得到反映。投資者在進行股票投資時，一方面要看被投資企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營狀況，另一方面還要將所要投資的股票的票面利率與市場利率進行比較分析，做到心中有數(shù)。
二、利潤風險及防范
（一）利潤分配風險及防范。通常與外國合資辦企業(yè)之前，應該簽訂明確的利潤分配比例條款，但如果遇到該國政府的更替或政策變動，且制定的新政策強行規(guī)定外國投資方在合營企業(yè)中只能占有較小的比例時，這對于那些原來占有較大比例（如占50%以上）的外國投資方來說，無疑是突然的打擊，其結(jié)果是利潤分配受到了直接的影響。另外，有些國家雖然不是采用這種武斷的方式來改變投資比例，但是也規(guī)定外資比例在一定年限內(nèi)必須逐漸降低。除這兩種方式以外，還有協(xié)議的外資逐步減少股權方式，那么，在經(jīng)營初期，投資者應盡可能采用多種加速資金周轉(zhuǎn)的方式來多獲利潤，這樣，即使以后逐步減少股權比例，也能達到投資的初衷。
（二）投資利得加稅風險及防范。對于外國投資者的利得另加收稅，無疑是直接減少他們的利潤收入。其中比較典型的是征收扣繳稅，它是指東道國政府對支付給外國投資者的股利、商標、專利、技術等特許使用費或利息所征收的稅費。例如，一家美國跨國公司在意大利的商標權所得只能向美國母公司分派70%，其余的30%要以扣繳稅的形式向意大利政府繳納。因此，在作出投資決策時，應考慮將資本投入到那些沒有開征這種特別稅種的國家。如果是突然加征這種特別稅種，除非這個國家的投資利得特別豐厚，否則，可以考慮逐步向外轉(zhuǎn)移資本直至撤資。另外，也可以采取國際避稅的方式。
（三）利潤匯出風險及防范。比較典型的利潤匯出風險就是外匯管理，可分為寬松型的外匯管理和嚴格型的外匯管制兩種。例如，發(fā)達國家一般要求向境外匯款時，金額超過一定限額就要向銀行部門申報，這是形式上的外匯管制，屬寬松型的外匯管理；而有些發(fā)展中國家規(guī)定投資每年匯往境外的金額不得超過投資利潤的若干比例，而且還要經(jīng)東道國主管部門批準，這是嚴格型的外匯管制，也正是這種管制才是影響外方投資者利益的實際因素。對于寬松型的外匯管理，外方投資者可以來用支持特許費和勞務費、償還債務等方法轉(zhuǎn)移利潤。對于那些采用嚴格型外匯管制的國家，外方投資者的投資利潤不能自由地匯出境外，投資者可將分得的利潤購買某些短期會升值的資產(chǎn)或當?shù)氐膰鴰烊部蓪⑵浯孢M銀行或?qū)ζ渌举J款等，借以保值并獲收益。也可以通過轉(zhuǎn)移價格的方法，將所賺取的利潤調(diào)回本國。外方投資者還可采用在東道國開辟新的出口業(yè)務的方法，這樣既可幫助東道國解決外匯短缺問題，又可為資金的轉(zhuǎn)移提供新的途徑。
（四）利率變動風險及防范。當市場利率提高，企業(yè)的融資成本相應增大，可能導致經(jīng)營效益下降，盈利減少，從而使投資者遭受收益下降的風險。在這種情況下，最好的方法是減少融資以防范風險，如果是因為生產(chǎn)經(jīng)營活動的擴大急需資金時，可考慮其他方式的融資，如將企業(yè)的留存收益轉(zhuǎn)增為資本等。當然，留存收益太多，可能需交納高額的留存收益稅，那么，企業(yè)只有在利率和留存收益稅之間進行選擇了。
三、稅務風險及防范
國際資本在流動中會碰到稅收種類、稅負水平、稅收優(yōu)惠及某些突變因素對稅務產(chǎn)生影響，因此，在事前應充分了解資本流動中的稅務負擔，盡可能準確地預測稅收政策可能產(chǎn)生的變化，并在此基礎上及時采取各種適當?shù)拇胧诜稍S可的范圍內(nèi)使資本流動中的稅負最小化。同時，對于突變因素應采取有效措施，化解風險。
（一）利用各國稅收制度的差異，化解高額稅負。仔細研究各國的稅收制度。根據(jù)該國稅收的特征，制訂出減少稅負的措施。如在所得稅方面各國的稅率一般都在50%左右，無大的差別，但是在公司留存收益及股利分派方面，各國的做法就不相同。如德國、日本對企業(yè)的留存收益按56%的稅率征稅，對分派給股東的股利和紅利則按36%的稅率課征預扣稅。當生產(chǎn)規(guī)模擴大而需要追加營運資金時，不是將留存收益轉(zhuǎn)增為資本，而是向外部借款。這樣做的好處有：一是可避免繳納較高的留存收益稅，二是借款的利息在計算應稅所得時可作為成本或費用扣除，公司的所得稅稅負因此而有所減少。
（二）爭取本國政府的稅收饒讓抵免政策。在國際資本流動中，有些資本流入到了那些旨在吸引外國資本和外國先進技術與管理經(jīng)驗以加快本國經(jīng)濟發(fā)展的國家，這些資本在一定程度上和在一定時期內(nèi)享受了收入（或所得）免稅和減稅的優(yōu)惠。然而，這種影響國際資本流動的財稅政策的實施，必須以有關國家之間加強國際稅務合作為前提，即由東道國政府出面要求投資者母國的稅務當局，對于這部分優(yōu)惠減免的稅收視同已向東道國政府納稅而給予饒讓抵免。
（三）采用轉(zhuǎn)移價格策略，減少稅負。一般做法是：處在高稅率國家的子公司向處在低稅率國家的子公司出售商品、提供勞務和技術時，采用調(diào)低轉(zhuǎn)移價格的策略，使低稅率國家的子公司進貨成本下降，利潤提高，稅負也相對減少；反之，處于低稅率國家的子公司向處在高稅率國家的子公司出售商品、提供勞務和技術時，采用調(diào)高轉(zhuǎn)移價格的策略，同樣也起到利潤增加，稅負減少的作用。
（四）對稅收政策突變的防范。一些中小國家為了吸引資金，往往給予外國投資者一定范圍和一定時期的稅收優(yōu)惠條件。但由于政府不穩(wěn)定，在政權更迭后，原來政府許諾的稅收優(yōu)惠條件可能會被取消和廢除。在這種情況下，外方投資者最明智的方法就是加大費用支出減少利潤，其通常采用加速折舊或高價從別國的子公司進口原材料、半成品和零配件的方法，以盡可能避免因稅收政策的改變而帶來的稅務負擔。
（五）研究各國的稅基范圍和稅率差別，決定資本流向。準確地規(guī)定稅基范圍是確定計稅標準、計算應繳稅額的前提條件。各國在規(guī)定特定課稅對象的課稅范圍方面，差異很大。尤其在計算應稅所得時，各國對允許作為費用而扣除的項目及其數(shù)額的規(guī)定相差懸殊，這直接關系到稅基的大小，從而也決定了外方投資者的稅負輕重。投資者在將資本投入該國前，應仔細研究對方的有關稅法、會計法規(guī)及會計制度，并同其他國家進行比較，做到心中有數(shù)。就稅率的差別而言，對同一課稅對象征稅，有的國家采用比例稅率，有的國家實行累進稅率，還有的國家可能會以定額稅率（或稱“固定稅額”）來開征，很少有兩個國家稅率結(jié)構(gòu)是完全相同的。外方投資者在進行投資決策時，對東道國稅制結(jié)構(gòu)和稅率高低要進行研究比較，以決定投資行為和生產(chǎn)經(jīng)營活動的模式。
四、償債能力風險
我們可從現(xiàn)金流量表中選取有關指標判斷企業(yè)的償債風險。
（一）現(xiàn)金比率，用企業(yè)期末的現(xiàn)金金額與企業(yè)的流動負債之比，判斷企業(yè)的償債風險。由于流動負債期限短（不超過一年），很快就需要用現(xiàn)金來償還，如果企業(yè)手中沒有一定量的現(xiàn)金儲備，在債務到期時就容易出現(xiàn)問題。
（二）經(jīng)營凈現(xiàn)金比率，用企業(yè)經(jīng)營活動產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流量與企業(yè)流動負債相比。為什么要使用經(jīng)營活動的凈現(xiàn)金流量呢？首先，在正常的生產(chǎn)經(jīng)營情況下，當期取得的現(xiàn)金收入，先要滿足生產(chǎn)經(jīng)營活動的支出，然后才能滿足償還債務的支出。第二，企業(yè)的經(jīng)營活動是企業(yè)的主要活動，是獲取自有資金的主要來源，應該說也是最為安全而且是最規(guī)范的取得現(xiàn)金流量的辦法，用經(jīng)營活動的凈現(xiàn)金流量與流動負債之比來衡量企業(yè)的償債風險，能夠從一個方面反映出企業(yè)的償債能力狀況。
（三）經(jīng)營凈現(xiàn)金與全部負債之比，用以衡量企業(yè)用年度的經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量償付全部負債的能力，這個指標能夠綜合地反映企業(yè)償債風險狀況。我們在對某系統(tǒng)30家企業(yè)的現(xiàn)金比率進行比較發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)金比率在40%—80%之間的企業(yè)都是經(jīng)營穩(wěn)定、資金運轉(zhuǎn)良好的現(xiàn)金比率在100%以上的企業(yè)，有的是經(jīng)營情況特殊，有的是年末由于一些原因現(xiàn)金余額增大，雖然他們的資金狀況良好，但過高的現(xiàn)金比率會使資產(chǎn)過多地保留在盈利能力最低的現(xiàn)金上，雖然企業(yè)沒有償債風險，但降低了獲利能力。現(xiàn)金比率在20%以下的企業(yè)，經(jīng)營上存在各種問題，其中現(xiàn)金緊張是共同特點，而且其中有幾家企業(yè)已經(jīng)出現(xiàn)現(xiàn)金周轉(zhuǎn)的極度困難，償債風險巨大。通過這樣的分析，我們是不是可以得出償債風險的預警信號：在現(xiàn)金比率低于30%時，企業(yè)的償債風險加大，這時候，對企業(yè)管理者來說應引起高度重視。
五、支付能力風險
支付能力是指企業(yè)除了用現(xiàn)金償還債務外，用現(xiàn)金來支付企業(yè)的其他各項開支，企業(yè)如果沒有支付能力，拖欠職工工資，拖欠貨款，不能如常支付股利，不僅會造成員工隊伍不穩(wěn)定，生產(chǎn)經(jīng)營不正常，而且會影響到投資者對企業(yè)投資的信心，形成支付上的風險。
利用現(xiàn)金流量表的有關指標，我們可以得到這方面的信息。
1.普通股每股經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流量和支付現(xiàn)金股利的經(jīng)營凈現(xiàn)金流量。用經(jīng)營活動的凈現(xiàn)金流量與流通在外的普通股股數(shù)之比反映企業(yè)支付股利和資本支出的能力，用經(jīng)營活動的凈現(xiàn)金流量與現(xiàn)金股利之比來反映企業(yè)年度內(nèi)使用經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流量支付現(xiàn)金股利的能力，比率越大，證明企業(yè)支付能力越強，反之，則會形成支付風險。
2.綜合支付能力。用本期經(jīng)營活動取得的現(xiàn)金收入加上投資活動取得的現(xiàn)金收入減去償還債務的現(xiàn)金支出再減去經(jīng)營活動的各項支出，如果結(jié)果大于0，說明企業(yè)當期經(jīng)營活動的現(xiàn)金收入和投資活動取得的現(xiàn)金收入足以支付本期的債務和日常經(jīng)營活動支出，可以有一部分余額用于投資和分派股利，反之則無法用于投資活動和分派股利，如果這種狀況持續(xù)下去，得不到扭轉(zhuǎn)，則說明企業(yè)面臨支付風險。
參考文獻
[1] 韓建勛、張善軒、王忠。企業(yè)會計準則[m].北京：中國物價出版社，2001.
企業(yè)債券風險防范篇5
在不久前舉行的一個金融論壇上,國家發(fā)改委財政金融司司長徐林表示:雖然地方政府債務風險值得高度關注,但不認為有現(xiàn)實的風險爆發(fā)可能。只要將與政府信用支持相關的地方投融資平臺債務納入政府債務管理的范疇,嚴格按照政府債務風險控制標準審核其舉債行為和規(guī)模,就可以有效控制地方政府債務規(guī)模的無序擴大,防范可能出現(xiàn)的政府債務風險以及連帶的金融風險。
記者:地方投融資平臺債務迅速增長,其連帶風險受到了廣泛關注。您是如何看待當前條件下地方投融資平臺的融資沖動及其風險防范的?
徐林:首先,要客觀看待在我國當前發(fā)展階段和現(xiàn)有體制下地方投融資平臺的作用。我國城市化長期是以政府投資、政府運營,由于受財政收入和融資手段的制約,加之政府直接運營的低效不適應經(jīng)濟發(fā)展對基礎設施能力日益增長的需要。因此地方政府投融資平臺應運而生。該平臺一般承擔政府指定或外包的基礎設施、公共設施等投資、建設和運營任務,是依法注冊設立的企業(yè)法人,地方政府大都采取整合注入資產(chǎn)的模式,使其相應具備項目融資和建設運營的能力。這一模式的出現(xiàn),突破了地方政府不得直接舉債融資的制度性限制,為各地基礎設施建設的融資開辟了渠道。與此同時,由于實行以企業(yè)為主體的投資、建設和運營機制,也相應提高了基礎設施建設運營的效率,與我國正在進行的市場化改革方向是吻合的,對各地基礎設施的建設與改善以及地方經(jīng)濟的發(fā)展,起到了積極作用。從這個角度看,我們應該客觀看待地方政府投融資平臺存在的合理性。
其次,要客觀合理地分析判斷地方投融資平臺的債務風險。由于地方投融資平臺所承擔的項目大都帶有公益性,項目本身的收益率很低,難以通過項目自身運營產(chǎn)生的現(xiàn)金流來實現(xiàn)還本付息。因此,許多地方投融資平臺的債務融資,包括銀行貸款和發(fā)行各類企業(yè)債券,都采取了對政府應收賬款質(zhì)押、項目回購、土地資產(chǎn)質(zhì)押、第三方擔保等方式增信。一些增信措施與地方財政收入和支付能力密切相關,形成了財政隱性擔保以及連帶的金融風險。這一風險是多年來累積的風險,在去年實施積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策背景下,得到了進一步放大。但是,我們在判斷地方投融資平臺風險時也應該看到,并不是所有地方都存在程度相等的風險。一些發(fā)達地區(qū)的經(jīng)濟和財政增長能力很強,其負債水平相對適度,地方政府的信用支持一般不會導致實質(zhì)性的風險;還有一些地方通過融資平臺基礎設施項目的實施,大大改善了當?shù)氐纳虡I(yè)環(huán)境,帶動項目周邊土地增值,給地方經(jīng)濟和政府收入帶來了增長空間。這也是投融資平臺雖然存在了十多年,但并未導致系統(tǒng)性債務風險和金融風險產(chǎn)生的重要原因。
因此,當我們分析判斷地方投融資平臺所帶來的債務風險時,必須動態(tài)地、有區(qū)別地看待其投融資行為所產(chǎn)生各類收益,將收益增長潛力與政府性負債綜合加以考慮,避免將地方投融資平臺的債務風險不合理放大的傾向和做法。
記者:過快增長的地方債務,確實存在形成危機的可能。您認為,應該采取什么有效手段來控制并防范地方政府債務風險呢?
徐林:對地方政府債務問題,確實需要加以重視并采取措施積極予以化解。解決的辦法,關鍵在于確立適合我國國情和體制特征的政府債務管理辦法。我個人認為,具體的管理措施可以從以下幾個方面來考慮:
首先,要盡快摸清各個地方政府的債務底數(shù),這需要確定合理的政府性債務統(tǒng)計口徑,在此基礎上,研究提出一套用以控制地方政府債務風險的指標體系。對于已經(jīng)超出債務風險指標控制范圍的地方,要采取措施加強償債力度,控制新的政府性舉債行為,使政府債務的規(guī)模盡快回到債務風險控制標準以內(nèi)。
其次,要有區(qū)別地采取措施規(guī)范地方投融資平臺的債務融資行為。要區(qū)分不同類型的投融資平臺采取分類管理和規(guī)范的措施。對于那些具有較好公司治理結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)質(zhì)量、其項目運營收益能夠承擔債務融資還本付息責任、無須地方政府或財政進行信用支持的投融資平臺,應允許其按照市場原則融資;對于那些承擔基礎設施項目或市政項目投資建設和運營職責的投融資平臺,其收益不足以承擔還本付息責任,需要地方政府或財政予以信用支持和還本付息支持的,必須將平臺公司的財務條件與地方政府的債務負擔水平結(jié)合起來考慮,將政府信用支持形成的平臺公司債務納入政府債務的口徑,對于超出地方政府債務風險控制水平的,要限制其進一步擴大債務性融資規(guī)模,并采取措施降低其負債水平;對政府債務累計規(guī)模在債務風險控制水平以下的,仍可允許平臺公司適度進行債務融資。
過去之所以出現(xiàn)一些問題,是因為我們一直沒有提出并建立地方政府債務管理的體系和制度。只要將與政府信用支持相關的地方投融資平臺債務納入政府債務管理的范疇,嚴格按照政府債務風險控制標準審核其舉債行為和規(guī)模,就可以有效控制地方政府債務規(guī)模的無序擴大,防范可能出現(xiàn)的政府債務風險以及連帶的金融風險。
記者:對于管理地方政府債務風險,有的建議 “開前門、堵后門”,有的認為應當允許發(fā)行地方政府債券或市政債券,以滿足地方的融資需要。您以為如何?
徐林:當前,對規(guī)范地方政府和投融資平臺的舉債行為,防范債務風險的思路確有分歧。更多支持允許地方政府直接舉債,或直接發(fā)行市政債券,用以替融資平臺的融資行為。對此,我個人認為,允許地方政府發(fā)行債券,在我國已經(jīng)有了嘗試,比如去年財政部代地方政府發(fā)行的地方政府債券,就是一個例子。地方投融資平臺發(fā)行的各類企業(yè)債券,實際上就是中國的市政債券。
允許地方政府直接發(fā)債,需要在制度上盡快消除障礙,應該作為改革的方向和目標。但從具體措施看,以地方政府作為舉債主體還存在制度性缺失和障礙。一是現(xiàn)行預算法尚未修訂完畢,仍不允許地方政府直接舉債編制赤字預算;二是各級地方政府尚未編制完整的資產(chǎn)負債表,難以對不同地區(qū)的政府債券進行債信評級;三是我國的政體是共產(chǎn)黨領導下的政體,中央政府對地方政府的債務風險依然存在連帶處置責任,不可能像聯(lián)邦制國家那樣,允許任何地方政府破產(chǎn)。這些制度性差異,直接關系到允許地方政府直接舉債的制度安排和建設,是需要時日才能完成的課題。如果發(fā)行地方政府債券的制度基礎都具備,相對于投融資平臺企業(yè)而言,市場一般會認為地方政府的信用比投融資平臺的信用更高,這樣的話地方政府債券的發(fā)行利率可能會比同一地區(qū)投融資平臺企業(yè)發(fā)行的企業(yè)債券利率更低一些,有利于降低地方基礎設施融資的成本。同時,從控制地方政府債務風險來看,也會更簡單透明一些。因此,發(fā)行地方政府債券是值得探索發(fā)展的一種融資模式。
但是,在短期內(nèi)每年需要發(fā)行上萬億元的地方政府債券,無論從基礎制度還是債務管理的角度看,都具有一定的風險。一旦不能在數(shù)量上合理滿足地方政府正常的融資需求,對宏觀經(jīng)濟就可能產(chǎn)生一些難以預料的影響。出于上述考慮,比較現(xiàn)實的解決辦法是正視現(xiàn)實,規(guī)范運作,防范風險。正視現(xiàn)實,就是要承認地方投融資平臺的現(xiàn)實存在以及對促進地方經(jīng)濟發(fā)展和基礎設施建設的積極作用;規(guī)范運作,就是要規(guī)范地方投融資平臺的融資、投資、建設、運營行為,完善平臺公司的治理結(jié)構(gòu),促進規(guī)范發(fā)展,提高運營效率;防范風險,就是要合理控制投融資平臺的債務規(guī)模,防范投融資平臺債務風險連帶形成財政風險和系統(tǒng)性金融風險。
將發(fā)行地方政府債券與投融資平臺融資完全對立起來、非此即彼的想法,既不符合實際也不符合市場化改革方向。在基礎設施建設運營領域,越來越多的地方政府將基礎設施投資、建設、運營的職責外包給企業(yè)來進行,這些企業(yè)既包括投融資平臺企業(yè),也包括部分民營企業(yè)和外資企業(yè)。政府與企業(yè)之間形成了委托經(jīng)營的關系,政府采取向企業(yè)提供現(xiàn)金流補貼、應收賬款協(xié)議、項目回購協(xié)議等補貼方式,幫助企業(yè)維持運營并保持一定幅度的利潤。企業(yè)利用政府補貼形成的現(xiàn)金流、項目回購協(xié)議和應收賬款協(xié)議作為信用支撐,為所承擔的項目進行融資,是目前普遍實施的做法,也是各國的普遍做法。這也是我國基礎設施投資建設運營體制市場化改革的普遍做法。基礎設施領域的PPP、BOT、TOT、BT融資建設模式,都是基于這一理念。這一做法本身不存在任何問題,關鍵是將政府信用支撐形成的相應債務規(guī)模,納入政府債務管理的范疇,這樣就可以控制政府債務風險的不合理放大。管理地方政府債務,關鍵是要把與政府相關,需要政府兜底償還的債務納入政府債務管理的范疇,而不應該限制投融資平臺的融資方式,否則,我們在基礎設施建設領域?qū)嵤┑囊酝獍o企業(yè)投資、建設、運營為主的體制,將受到制約。
地方債務規(guī)模在短期內(nèi)增長過快,確實需要引起高度重視。但我們也應該看到,地方政府債務增長過快的原因比較復雜,涉及到現(xiàn)行財稅體制、預算支出結(jié)構(gòu)、政府間事權和財權劃分、政府投資沖動等諸多體制性問題,其根本解決需要采取綜合性的措施。由于我國的城鄉(xiāng)差距還很大,在未來20多年,我國還處在城市化動力強、發(fā)展快的階段。在這一過程中,各地的道路、地鐵、管網(wǎng)、垃圾污水處理、保障性住房等城市基礎設施和公用設施建設任務和投資需求還將保持比較旺盛的狀態(tài),是支撐我國經(jīng)濟持續(xù)快速增長的重要力量。因此,在有效控制風險的基礎上,保證地方基礎設施投資的正常增長,對推動城市化進程、改善居民生活環(huán)境、完善投資環(huán)境、促進經(jīng)濟增長,都具有重要意義。
企業(yè)債券風險防范篇6
[關鍵詞]準市政債券；基礎設施；資產(chǎn)證券化；風險
一、基礎設施資產(chǎn)證券化的需求和效應分析
(一)基礎設施資產(chǎn)證券化的需求
我國基礎設施建設資金需求龐大，工程的投資額往往超出了一個城市的年度財政收入，而且建設周期較長，是一般稅收無法支撐的，因此需要多種融資方式加以保證。目前，我國的基礎設施建設主要是依靠政府財政、銀行貸款、企業(yè)自籌，債券融資占基礎設施投資額不足3％。而在一些發(fā)達國家的基礎設施投資額中，基礎設施債券融資占1／3左右。例如1989年美國州和地方的資本支出中只有20％依靠當年稅收，大部分(55％)資金來自借貸(cranford，1992)。如果禁止債務融資，此類工程就很難開工，公共基礎設施投資的數(shù)額就會低于社會最優(yōu)水平(peletier，durand swank，1997)。所以這類工程可以主要依靠包括證券化在內(nèi)的金融運作。我國基礎設施資產(chǎn)的一個重要特點是基礎設施建設領域的企業(yè)大都是國家骨干企業(yè)，投資收益的可預測性強且相對穩(wěn)定，并能夠隨著經(jīng)濟的發(fā)展逐步增加，所以基礎設施支持證券的違約風險比較低。因此從投資者角度看，基礎設施資產(chǎn)證券化的需求也是樂觀的。
(二)基礎設施資產(chǎn)證券化的效應分析
基礎設施資產(chǎn)證券化實際上等于把不能分割的基礎設施資產(chǎn)變成可分割的資產(chǎn)，把不可移動的基礎設施轉(zhuǎn)化為可流通轉(zhuǎn)讓的有價證券。這一方面為一般投資者提供了共享基礎設施建設和經(jīng)營收益的機會；另一方面通過把社會短期貨幣資金轉(zhuǎn)化為長期穩(wěn)定的資本金，也擴大了社會的投資渠道。作為一種融資工具，其作用具體表現(xiàn)為以下幾方面：首先，基礎設施資產(chǎn)證券化可以集中社會閑散資本，彌補基礎設施建設資金的短缺，縮短基礎設施建設投資的回收期，回籠資金用于新的市政建設，從而實現(xiàn)市政建設的良性循環(huán)和滾動融資。其次，由于資產(chǎn)證券化實現(xiàn)了破產(chǎn)隔離，將項目現(xiàn)金流的風險與建設企業(yè)的風險分離開來，與發(fā)行普通的企業(yè)債券相比，提高了債券的信用等級，降低了融資成本，而且審批手續(xù)沒有那么繁雜。最后，基礎設施資產(chǎn)證券化還有利于擴大投資渠道，緩解社會資金投資難的難題。基礎設施資產(chǎn)證券化有政府信譽作擔保，投資風險較小，收益又比國債略高，是社會資金穩(wěn)健的、理想的投資渠道。
二、基礎設施資產(chǎn)證券化的嘗試——“準市政債券”
我國1995年實施的《中華人民共和國預算法》第28條規(guī)定：“地方各級預算按照量入為出、收支平衡的原則編制，不列赤字。除法律和國務院另有規(guī)定外，地方政府不得發(fā)行地方政府債券。”因而無法通過發(fā)行市政債券進行基礎設施建設融資。在地方政府所籌集到的基礎設施建設資金難以滿足實際需要的情況下，地方政府積極尋求替代性的融資方式，在現(xiàn)行法律體系下，如何通過金融創(chuàng)新解決基礎設施建設中的資金難題?近年，一些地方政府在基礎設施建設證券化方面進行嘗試并取得了局部的成功。在這些嘗試中，“準市政債券”扮演了非常重要的角色。
“準市政債券”是指那些由和地方政府有密切關系的企業(yè)發(fā)行，所募資金用于城市基礎設施建設的債券。名義上雖是企業(yè)債券，但發(fā)行單位是政府直屬企業(yè)(實際上相當于政府部門)，政府也提供了事實上的隱性擔保，具有相當程度的市政收益?zhèn)再|(zhì)，屬于“準市政債券”。這一融資方式在一些城市已經(jīng)得到了運用(婁濤，2004)。
從這些城市的實踐可以看出，“準市政債券”呈現(xiàn)出如下主要特征。
1．完全按照企業(yè)債券的流程操作。盡管準市政債券募集資金的投向是那些投資額大、回報期長、帶有公益性特征的市政項目，與一般的企業(yè)債券差異很大，但從債券的設計、審批到發(fā)行、流通與清償，其模式和企業(yè)債券是一樣的。
2．具有明顯的政府行為特征。地方政府一方面在債券發(fā)行計劃上給予發(fā)債企業(yè)極大傾斜，另一方面為發(fā)債主體提供諸如隱性擔保、開發(fā)許可和稅收優(yōu)惠等各種政策。一旦出現(xiàn)兌付問題，地方政府有強烈的責任代為清償。因此，準市政債券的發(fā)行并不是純粹的企業(yè)行為，它帶有很強的政府行為。
3．信用級別高，籌資成本較低。以地方政府信用作為最終保障的準市政債券在信用級別方面具有相當優(yōu)勢，再加上大型國有企業(yè)和國有商業(yè)銀行提供的直接融資擔保，所以信用級別比較高，使得準市政債券的融資成本低于一般的企業(yè)債券。
從以上的分析可以看到，一方面中國地方政府需要大量的基礎設施建設資金，而另一方面市政債券的發(fā)行存在法律保障。因此可以預計，隨著資產(chǎn)證券化的發(fā)展，市政債券借助資產(chǎn)支持證券的形式出現(xiàn)，滿足市政基礎設施建設融資需求，將成為近期我國資產(chǎn)證券化發(fā)展的一個主要趨勢。
三、基礎設施資產(chǎn)證券化的運作
基礎設施證券化主要以基礎設施的未來收費所得而產(chǎn)生的現(xiàn)金流收入為支持發(fā)行證券進行融資，又稱為基礎設施收費證券化，為保證現(xiàn)金流的充足和穩(wěn)定，應該選擇城市基礎設施中有穩(wěn)定、長期收益的經(jīng)營性公共品著手來進行，下表給出了理論上可以通過證券化融資的公共品范疇，之前列舉的“準市政債券”多屬于這些類型。
需要說明的是，目前收費權質(zhì)押已在各類貸款業(yè)務中得到廣泛運用。1999年《國務院關于收費公路項目貸款擔保問題的批復》規(guī)定，公路建設項目法人可以通過收費公路的收費權質(zhì)押方式向國內(nèi)銀行申請抵押貸款，以省級人民政府批準的收費文件作為公路收費權的權力證書，地市級以上交通主管部門作為公路收費權質(zhì)押的登記部門。該批復同時規(guī)定，質(zhì)權人可以依法律和行政法規(guī)許可的方式取得公路收費權，并實現(xiàn)質(zhì)押權。所以基礎設施收費權的證券化在中國是一個可以嘗試的項目。其基本運作過程可用下圖表示。
由上圖可知，基礎設施收費證券化的基本運作過程是：(1)基礎設施的建設經(jīng)營方(一般是當?shù)爻鞘薪ㄔO投資開發(fā)公司這類原始權益人)將與融資規(guī)模相當?shù)囊欢ㄆ谙薜氖召M權轉(zhuǎn)讓給以資產(chǎn)證券化為唯一目的的特設機構(gòu)(special purpose vehicle，spv)，目前該角色一般由信托投資公司或券商來充當；(2)spv聘請信用評級機構(gòu)進行資產(chǎn)支持證券(abs)發(fā)行之前的內(nèi)部信用評級；(3)spv根據(jù)內(nèi)部信用評級的結(jié)果和基礎設施建設經(jīng)營方的融資要求，采用相應的信用增級手段，提高abs的信用級別；(4)spv向投資者發(fā)行abs(如信托受益證書)，以發(fā)行收入支付收費權的購買價款；(5)基礎設施的建設經(jīng)營方或其委托的服務人向基礎設施的消費者收取費用，并將款項存入指定的收款賬戶，由托管人負責管理；(6)托管人按期對投資者還本付息。
四、基礎設施證券化的風險及防范
(一)違約風險
基礎設施收費通常是比較穩(wěn)定的，但與貸款、應收款等資產(chǎn)支持證券不同的是它的現(xiàn)金流只是未來收入，而不像貸款等作為債權有合同規(guī)定，有法律保障，因此未來現(xiàn)金流的不足或不穩(wěn)定有可能影響其本息的支付，導致違約風險。對于違約風險，可采用對策有：調(diào)高收費水平或以地方政府的城市建設資金進行彌補等。不過后者可能引發(fā)地方財政風險。
(二)公共風險
1．影響宏觀調(diào)控。現(xiàn)階段的市場參數(shù)還不具有充分的有效性，宏觀調(diào)控還離不開行政手段。基礎設施資產(chǎn)證券化的放開將使地方的投資權進一步擴大，這使得行政性的宏觀調(diào)控將大打折扣，因為地方政府完全可以繞過銀行來籌集所需的建設資金。
2．影響宏觀經(jīng)濟。通過資金供求形成的利率水平也可影響貨幣供應量。在大量發(fā)行基礎設施資產(chǎn)支持證券的條件下，往往會抬升利率，利率水平的提高會擠壓其他領域的資金供應，可能迫使貨幣當局增加貨幣供應量。
3．影響區(qū)域發(fā)展。越是經(jīng)濟欠發(fā)達地區(qū)，發(fā)行基礎設施證券化的限制條件就越多，諸如可發(fā)債規(guī)模、信用評級、中介服務、債務管理等方面都有明顯差距，這很容易導致“馬太效應”，進一步拉大區(qū)域發(fā)展差距。
(三)財政風險雖然，一方面因為證券化的發(fā)債主體與地方政府有著密切聯(lián)系從而降低了證券化產(chǎn)品的違約風險，但另一方面如果由于宏觀經(jīng)濟波動、政策改革、項目管理不善等不確定因素而導致債券違約(fisher，1996)，那么地方政府難以置身事外。因為通過證券化融資來建設的基礎設施都是地方政府決策的結(jié)果。所以，一旦發(fā)債公司不能按期還本付息，基礎設施支持證券作為地方政府的或有負債可能大部分轉(zhuǎn)化為地方政府的直接負債。地方政府對資產(chǎn)支持證券的這種“或有連帶責任”，便構(gòu)成了地方財政風險。
(四)工程建設、經(jīng)營風險
基礎設施建設工程往往涉及大量的征地拆遷工作、大量的地下管線處理等，因此在工程建設費用及建設質(zhì)量方面會存在工程建設風險。基礎設施投入使用后，包括收費和成本控制在內(nèi)的運營與維護管理工作都是相當復雜的，所以由于經(jīng)營管理不善導致項目效益低下的經(jīng)營風險也是值得關注的。
(五)風險防范和發(fā)展建議
1．應適時進行市政收益?zhèn)l(fā)行試點，同時將發(fā)行市政債券與中央政府的轉(zhuǎn)移支付制度相結(jié)合，避免擴大地區(qū)之間的差距。
2．最大限度引入市場化機制來防范和控制風險。國際經(jīng)驗表明，完善的信用評級和信息披露制度等市場化機制是有效防范資產(chǎn)證券化風險的重要手段。因此要進一步完善信用評級制度，培育信用評級機構(gòu)，增強評級機構(gòu)的公信力，保證評級結(jié)果客觀公正；加強發(fā)起主體的財務信息披露，保證發(fā)行人準確、及時地披露一切對償債能力和價格有重大影響的信息，使參與者能夠及時、準確地識別風險。還要建立、健全資產(chǎn)支持證券的財產(chǎn)抵押機制、債券保險制度等事后清償機制，以保證債務的償還。
3．實施有效、科學的監(jiān)管。為防止地方政府濫用舉債權盲目擴大債務融資，促進基礎設施證券化市場的良性發(fā)展，有必要加強監(jiān)管，主要包括：發(fā)行主體資格審核和項目審批。不過在發(fā)達國家，一般并不對發(fā)行主體進行嚴格限制，因為市場化機制會把風險過高的發(fā)行主體自然排除在市場之外。鑒于此，隨著市場化機制的完善，我國也應逐步取消對發(fā)行主體的嚴格審批制度，把能否發(fā)行和發(fā)行多少的決定權交給市場。
五、結(jié)論
1．我國基礎設施建設融資的缺口巨大，單一的融資方式無法滿足需求。考慮到目前收費權質(zhì)押在各類貸款業(yè)務中的廣泛運用，所以基礎設施收費權的證券化在中國是一個可以嘗試的融資方式，而且憑借諸多優(yōu)勢，基礎設施資產(chǎn)證券化將有較大的發(fā)展空間。
2．隨著資產(chǎn)證券化的發(fā)展，“準市政債券”借助資產(chǎn)支持證券的形式出現(xiàn)，滿足市政建設融資需求，將成為我國資產(chǎn)證券化發(fā)展的一個主要趨勢。
企業(yè)債券風險防范篇7
一、中小企業(yè)私募債的風險
（一）信用風險
信用風險是中小企業(yè)私募債將要面臨的主要風險。中小企業(yè)普遍信用較低，管理相對不規(guī)范。而私募債是3-5年的中長期的產(chǎn)品，所以這些發(fā)債企業(yè)的償付能力以及是否能夠接受相關約束是非常重要的問題，信用問題將導致違約等一系列風險的出現(xiàn)。相比上市的高門檻，中小企業(yè)私募債對發(fā)行人凈資產(chǎn)和盈利能力等無硬性要求，無需審批，實行交易所備案發(fā)行制，與已有的債券品種相比，中小企業(yè)私募債充分突出市場化原則。中小企業(yè)私募債的市場化原則體現(xiàn)在三個方面：一是對發(fā)行人凈資產(chǎn)和盈利能力等沒有硬性要求，由承銷商對發(fā)行人的償債能力和資金用途進行把握；二是發(fā)行的各種要素，諸如發(fā)行金額、利率、期限等，均由發(fā)行人、承銷商和投資者自行協(xié)商確定，通過合同確定各方權利義務關系；三是采取交易所備案發(fā)行制，交易所對備案材料進行完備性核對。由此可見，中小企業(yè)私募債降低了準入門檻，但這也增加了中小企業(yè)私募債的投資風險，未來有可能出現(xiàn)債券到期后，企業(yè)不能按時清償債務的情況。如果遇到這一狀況，投資者就可能遭遇較大損失。
（二）流動風險
中小企業(yè)私募債的另一個風險是流動性不足。按照信托法要求，每只私募債的持有人只有200位。過少的持有人基本不可能隨時達成市場交易。滬深兩市的試點辦法也規(guī)定私募債券不能在交易所上市交易，而是通過上交所固定收益證券綜合電子平臺及深交所綜合協(xié)議交易平臺，或證券公司進行轉(zhuǎn)讓，這可能會導致私募債的流動性風險，買了想賣沒那么容易。另外中小企業(yè)私募債單期發(fā)行規(guī)模不大，一般在幾千萬。某大行金融市場部人士表示，中小企業(yè)私募債盤子太小，從深度、廣度上來看與銀行龐大的資金量不匹配，所以預計未來交易也不會活躍。事實上，一些信托公司人士也認識到了這一點。有信托公司人士表示，私募債交易頻率比較低，小盤子私募債難以按日計算凈值。因此中小企業(yè)私募債所謂的流動性設計或許只是個擺設，流動性風險同樣可能阻礙中小企業(yè)私募債的發(fā)展。
（三）其他風險
作為創(chuàng)新品種，中小企業(yè)私募債除了信用風險、流動風險外，與公開發(fā)行的債券相比，還包括信息透明度較低帶來的信息不對稱風險，以及制度建設和監(jiān)管逐步完善的過程中帶來的制度缺陷和監(jiān)管風險，有效控制風險是中小企業(yè)私募債成功與否的關鍵。
我國發(fā)展中小企業(yè)私募債面臨的最大問題將是風險防范的問題，而美國風險防范體系值得我國借鑒。
二、借鑒美國經(jīng)驗，防范中小企業(yè)私募債風險
（一）完善法規(guī)制度建設，建立適當?shù)谋O(jiān)管模式
美國擁有著發(fā)達、完善的私募法律制度，已經(jīng)形成了由國會立法、美國證券交易委員會行政立法、各州立法以及法院判例等有機組成的規(guī)范體系，其資本市場圍繞私募債券的發(fā)行、承銷、交易等環(huán)節(jié)已經(jīng)構(gòu)造了較健全的運行機制。盡管我國銀行間市場和交易所市場已經(jīng)建立了較為健全的債券市場制度體系，但原有的債券市場制度難以覆蓋中小企業(yè)私募債，需盡快推出有針對性的中小企業(yè)私募債規(guī)范條例，并完善與之相關的配套法律法規(guī)體系。
此外，需建立適應我國的中小企業(yè)私募債監(jiān)管模式以保護投資人利益。美國為保護投資人利益，建立了以政府為主導的集中監(jiān)管模式。目前我國的私募發(fā)債市場未達到成熟的程度，行業(yè)自律亦未形成完善與有效的制約。由于我國中小企業(yè)私募債違約風險波及的范圍相對較小，因此監(jiān)管主要是督察在發(fā)行及債務存續(xù)期間，程序的公正和運作的規(guī)范，在確保中小企業(yè)私募債市場規(guī)范運行的同時，應積極探索較公募債券市場寬松的監(jiān)管模式。
（二）實現(xiàn)信用增級，健全債務償付機制
信用增級是中小企業(yè)私募債能否成功發(fā)行的一個關鍵因素。在當前階段，擔保作為中小企業(yè)私募債的增信措施，非常必要。當然在通過運用傳統(tǒng)的手段如第三方擔保、資產(chǎn)抵押質(zhì)押等形式實現(xiàn)債券增信的同時，也可發(fā)揮私募債的個性化優(yōu)勢，借助證券公司的專業(yè)化支持，通過發(fā)行人和投資人談判協(xié)商，設計出相應的債券契約條款實現(xiàn)債券增信。除此之外，還應加強中債增信的作用。中債增信是中國第一家專業(yè)債券信用增進機構(gòu)，填補了該領域金融市場的空白，有助于探索解決低信用級別的中小企業(yè)增信難題，拓展債市發(fā)展空間。
完善有效的債務償付機制，能有效地保護投資人權益。美國的垃圾債為保護投資人權益出臺了一系列的制度，比如償債擔保追索制度、初期利息支付保證制度，還設立了專門的償債基金條款。我國可以借鑒美國經(jīng)驗，針對中小企業(yè)私募債建立償債擔保追索、初期利息支付保證、限制分紅、政府提供免費擔保、財政出資設立償債基金、債券到期定向回購、債券到期銀行流動性支持等保護投資者的措施，這些措施將有助于中小企業(yè)私募債順利發(fā)行和后續(xù)兌付。
（三）引入信用評級，健全信用評級體系
引入信用評級可以對投資者購買債券時的定價有個參考，能夠在一定程度上有個定價依據(jù)。健全的信用評級體系是債券市場正常運行和不斷發(fā)展的基石，評級結(jié)果是否具有客觀性、是否經(jīng)得起市場的檢驗，評級機構(gòu)能否獲得投資者對其權威性和中立性的認可，對債券市場至關重要。美國在公司債券市場產(chǎn)生之后不久便有了第三者的評級，對發(fā)行債券公司的財務、生產(chǎn)經(jīng)營能力、前景等背景資料情況進行綜合評價，按一定標準給予信用級別的評定，著名的信用評級公司如穆迪公司、標準普爾公司、惠譽公司。近年來我國信用評級行業(yè)取得了很大發(fā)展，但是，針對中小企業(yè)的信用評估還較為薄弱，還沒有單獨的信用評級行業(yè)法規(guī)，信用評級機構(gòu)的生存環(huán)境尚需改善，獨立性還需強化，職業(yè)誠信還需提升，整體執(zhí)業(yè)水平有待進一步提高，信用評級市場規(guī)范性不夠，要發(fā)展中小企業(yè)私募債，就需要妥善解決上述問題。
（四）培育機構(gòu)投資者，降低流動性風險
中小企業(yè)債的流動性不好，要解決這一問題，需要鼓勵配置型機構(gòu)投資中小企業(yè)私募債。中小企業(yè)私募債的投資者需要具有較強的風險識別能力、風險控制能力和風險承受能力，這就需要培育一批具備上述能力的機構(gòu)投資者隊伍。美國垃圾債的投資者主要包括保險、高收益?zhèn)稹B(yǎng)老基金等多種類型的機構(gòu)投資者，其中前三者類型的機構(gòu)投資者占所有高收益?zhèn)顿Y者的投資占比高達60%-70%。而我國目前債券市場主流的投資群體如商業(yè)銀行、保險、基金等機構(gòu)投資者投資私募債券還存在各種各樣的障礙。銀行類金融機構(gòu)由于中小企業(yè)私募債發(fā)行量小，參與交易并不活躍。保險公司按照保監(jiān)會的規(guī)定，只能投資A級或者相當A級以上的長期信用級別的債券。所以我國中小企業(yè)債市場的建設需要著力培育機構(gòu)投資者，借鑒美國等的經(jīng)驗，逐步引入合格機構(gòu)投資人制度和做市商制度，并推出中小企業(yè)私募債的信用衍生品等來改善中小企業(yè)債的流動性。
企業(yè)債券風險防范篇8
一、可轉(zhuǎn)換公司債券的融資風險
任何一種金融衍生工具，在為人們帶來收益的同時必然伴隨著風險，“轉(zhuǎn)債”也不例外。對此發(fā)行企業(yè)必須有清醒的認識，絕不能只看到“轉(zhuǎn)債”融資優(yōu)越性的一面，而無視它可能給企業(yè)帶來的風險。對“轉(zhuǎn)債”發(fā)行企業(yè)而言，利用“轉(zhuǎn)債”融資存在著如下風險：
首先是轉(zhuǎn)債發(fā)行失敗風險。盡管“轉(zhuǎn)債”對投資者有相當大的吸引力，但投資“轉(zhuǎn)債”尤其是未上市國有企業(yè)發(fā)行的“轉(zhuǎn)債”也存在著很大的風險。一是“轉(zhuǎn)債”利率遠低于同期普通公司債券利率和銀行存款利率，投資者利息收益相當?shù)停欢瞧髽I(yè)未來股票市價如果低于轉(zhuǎn)換價格，投資者轉(zhuǎn)股后將遭受轉(zhuǎn)換損失；三是發(fā)行“轉(zhuǎn)債”的未上市企業(yè)沒有上市公司那樣嚴格的信息披露制度，“轉(zhuǎn)債”投資者與發(fā)行企業(yè)存在著嚴重的信息不對稱問題；四是發(fā)行“轉(zhuǎn)債”的未上市企業(yè)未來能否上市存在一定的不確定性。這些風險的存在，使投資者在投資“轉(zhuǎn)債”之前持謹慎態(tài)度，從而有可能使“轉(zhuǎn)債”發(fā)行失敗。目前我國證券一級市場異常火爆，從已發(fā)行的三只“轉(zhuǎn)債”來看，投資者交易十分踴躍，轉(zhuǎn)債發(fā)行失敗的風險似乎不存在。但隨著我國證券市場的發(fā)展和完善，投資者日趨成熟和理性，成長潛力不大的企業(yè)發(fā)行“轉(zhuǎn)債”，失敗的可能性還是存在的。
其次是股票上市失敗風險。這是針對股票未上市重點國有企業(yè)而言的。未上市重點國有企業(yè)發(fā)行“轉(zhuǎn)債”，從發(fā)行到股票上市存在一定的時間間隔，在這段時間里，可能會發(fā)生種種不利于企業(yè)的情況，致使其股票不能按計劃上市。一是企業(yè)未能真正進行股份制改造，不能滿足股票上市條件；二是國內(nèi)外經(jīng)濟形勢發(fā)生突變，企業(yè)經(jīng)營環(huán)境惡劣，財務狀況惡化，使股票無法上市；三是企業(yè)因種種原因未能申請到股票發(fā)行額度，而使股票上市失敗。股票未能按計劃上市所帶來的后果是非常嚴重的。一方面，投資者因轉(zhuǎn)換權利不能行使，預期的轉(zhuǎn)股利益不能獲得而蒙受損失；另一方面，發(fā)行企業(yè)的債務不能按計劃轉(zhuǎn)為股權，會造成債務負擔過重、資本結(jié)構(gòu)失衡、財務風險增加等不良后果，嚴重的甚至會導致企業(yè)重組成破產(chǎn)倒閉。此外，企業(yè)發(fā)行轉(zhuǎn)債，實際上暗含著對投資者股票上市的承諾，如今承諾不能兌現(xiàn)，會嚴重損害企業(yè)的形象和信譽。
再次是“轉(zhuǎn)債”轉(zhuǎn)換失敗風險。“轉(zhuǎn)債”發(fā)行后，發(fā)行企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中的債務資本比例增加，股權資本比例相對下降。如果以后“轉(zhuǎn)債”在約定期限內(nèi)順利轉(zhuǎn)股，報務和股權資本的比例則會發(fā)生相反的變化。從長遠來看，企業(yè)發(fā)行“轉(zhuǎn)債”的最終目的是轉(zhuǎn)換債券籌集股權資本，因此“轉(zhuǎn)債”的股權特征要多于債務特征。但是有如下因素會影響企業(yè)轉(zhuǎn)股計劃的成功。一是在“轉(zhuǎn)債”轉(zhuǎn)換期內(nèi)企業(yè)股票市價持續(xù)低迷或漲幅很小，股價低于轉(zhuǎn)換價格，投資者為了避免損失不愿行使轉(zhuǎn)換權利，這時就會出現(xiàn)“呆滯轉(zhuǎn)債”。“呆滯”債券的存在，使企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中債務資本比例居高不下，大大增加了企業(yè)的財務風險。輕則企業(yè)的股價與資信等級下降，導致未來融資成本增加，增大了經(jīng)營困難；重則將被迫進行企業(yè)重組，甚至被兼并或破產(chǎn)，代價是巨大的。二是在企業(yè)經(jīng)營不佳，股票市價遠低于轉(zhuǎn)換價格時，投資者不僅不選擇轉(zhuǎn)換，而且還根據(jù)“轉(zhuǎn)債”發(fā)行契約規(guī)定的回售條款將債券回售給企業(yè)，使企業(yè)在短期內(nèi)不得不支付巨額債券本息。此時若企業(yè)現(xiàn)金存量不足，將會面臨支付困難而陷入困境。三是在轉(zhuǎn)換期內(nèi)企業(yè)股票市價持續(xù)上升，漲幅高于轉(zhuǎn)換價格，這時投資者會預期股價繼續(xù)走強而遲遲不愿行使轉(zhuǎn)換權，將會使企業(yè)蒙受損失。股價越高，企業(yè)可能遭受的損失超大。在這種情況下，企業(yè)還不如當初直接發(fā)行普通公司債券籌資。而在此時發(fā)行普通股票，以所得資金贖回債券，籌集的資金量必然會多一些。另外，如果企業(yè)此時依據(jù)“轉(zhuǎn)債”發(fā)行契約中的贖回條款以現(xiàn)金贖回“轉(zhuǎn)債”，可能會導致企業(yè)資金周轉(zhuǎn)上的困難。
二、可轉(zhuǎn)換公司債券融資風險的防范
防范“轉(zhuǎn)債”融資風險，應從以下幾個方面著手。
第一是謹慎選擇發(fā)行時機。發(fā)行時機選擇不當，會直接導致“轉(zhuǎn)債”發(fā)行和轉(zhuǎn)股失敗，因此企業(yè)在選擇發(fā)行時機時既要考慮“轉(zhuǎn)債”發(fā)行的成功，又要考慮目后轉(zhuǎn)股的成功。一般來說，“轉(zhuǎn)債”的發(fā)行以宏觀經(jīng)濟由谷底開始啟動、股市由熊走牛、市場利率下降時為較佳時機。因為此時投資者對股票正開始由逃避、害怕轉(zhuǎn)向靠近、歡迎，并對股價預期看好，作為與股票緊密相連的“轉(zhuǎn)債”也會因此而受到青睞，因而“轉(zhuǎn)債”在此時發(fā)行會較順利。隨后隨著經(jīng)濟運行速度的加快，股市也逐步進入牛市，股價高漲，此時投資者便會紛紛將“轉(zhuǎn)債”轉(zhuǎn)為股份。市場利率同“轉(zhuǎn)債”市價成反比關系，利率下調(diào)，“轉(zhuǎn)債”市價就會上升，從而使轉(zhuǎn)債易于為投資者所接受。要特別注意的是，企業(yè)應避免在經(jīng)濟繁榮、股市處于牛市頂峰時發(fā)行“轉(zhuǎn)債”，因為隨后的經(jīng)濟衰退、股市下滑很可能會導致“轉(zhuǎn)債”在到期前轉(zhuǎn)股的困難。在國內(nèi)首次發(fā)行“轉(zhuǎn)債”的深圳寶安公司就是失敗的一例，“轉(zhuǎn)債”發(fā)行時正處于股市大牛市，盡管在投資者狂熱的投機心理驅(qū)使下發(fā)行取得了成功，但隨后股市的長期低迷使寶安“轉(zhuǎn)債”的轉(zhuǎn)換率最終只有2.7％，債轉(zhuǎn)股徹底失敗。
第二是合理設計“轉(zhuǎn)債”要素。這包括以下幾個方面。
（1）合理確定轉(zhuǎn)換價格。“轉(zhuǎn)債”能否轉(zhuǎn)換，主要決定于預期股票市價是否高于轉(zhuǎn)換價格，而發(fā)行企業(yè)股票市價受未來市場走勢和企業(yè)經(jīng)營業(yè)績影響，帶有很大的不確定性，因此轉(zhuǎn)換價格的設計就顯得很重要。一般來說，為了吸引投資者，減少企業(yè)風險，轉(zhuǎn)換價格應設計得盡可能低一些。但要注意的是，轉(zhuǎn)換價格定的過低，會減少企業(yè)融資量，影響企業(yè)現(xiàn)有股東權益。因此在設計轉(zhuǎn)換價格時，應均衡發(fā)行企業(yè)和投資者雙方的利益，以“雙贏”為目標。
（2）合理確定票面利率。因為“轉(zhuǎn)債”附有股票期權，其票面利率要低于不可轉(zhuǎn)換債券，從而減少了發(fā)行企業(yè)融資成本。但票面利率過低會使“轉(zhuǎn)債”吸引力下降，相應增加了發(fā)行和轉(zhuǎn)股風險。企業(yè)應依據(jù)未來證券市場行情和投資者的期望市場收益率來設計票面利率，使“轉(zhuǎn)債”風險和收益的組合實現(xiàn)最優(yōu)化。
（3）合理確定轉(zhuǎn)換期限。轉(zhuǎn)換期限較長，有利于持券人選擇時機行使轉(zhuǎn)換權，也有利于發(fā)行企業(yè)比較主動地應付期限之內(nèi)的各種情況，從而有利于吸引投資者，回避風險。
（4）合理設計贖回和回售條款。在贖回條款中，發(fā)行企業(yè)可以規(guī)定明確的贖回條件，如設置隨時間推移逐步降低的階梯式贖回價格，促使持券人為了避免更大損失選擇轉(zhuǎn)換；規(guī)定當股票市價達到或超過轉(zhuǎn)換價格一定幅度時企業(yè)有權贖回轉(zhuǎn)債；約定贖回時以現(xiàn)金、普通股、認股權證或其它工具支付“轉(zhuǎn)債”本息以防范現(xiàn)金支付困難等等。在回售條款中，發(fā)行企業(yè)可以規(guī)定較短的回售期和較低的回售價格，以盡量避免這一條款給企業(yè)帶來的巨大風險。
第三也是最為重要的，是發(fā)行企業(yè)必須具備良好的經(jīng)營業(yè)績和樂觀的發(fā)展?jié)摿Γ@是“轉(zhuǎn)債”融資風險防范的根本。企業(yè)尤其是未上市重點國有企業(yè)發(fā)行“轉(zhuǎn)債”融資的最終目的，是轉(zhuǎn)換股份獲得股權資本，以降低資產(chǎn)負債率，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，壯大企業(yè)實力，而“轉(zhuǎn)債”的發(fā)行風險、轉(zhuǎn)換風險及未上市國有企業(yè)上市失敗風險的存在，使企業(yè)可能無法實現(xiàn)這一目標。“轉(zhuǎn)債”發(fā)行時機的選擇和要素的設計可以有效防范風險，但并不能阻止風險的產(chǎn)生。為了鏟除風險產(chǎn)生的土壤，實現(xiàn)企業(yè)的終極目標，企業(yè)必須致力于增強自身的經(jīng)營能力、盈利能力和償債能力，努力改善經(jīng)營環(huán)境，提高經(jīng)營業(yè)績，這些才是治本之道。具體來說要做到：
（1）建立規(guī)范的現(xiàn)代企業(yè)制度和公司治理結(jié)構(gòu)，真正轉(zhuǎn)變經(jīng)營機制，改善管理質(zhì)量，提高企業(yè)整體素質(zhì)。尤其是未上市重點國有企業(yè)，按照有關規(guī)定，有明確可行的企業(yè)改制和上市計劃，也就是說必須進行公司制改造。企業(yè)如果只是簡單地將發(fā)行“轉(zhuǎn)債”視做“圈線”解困，而不認真地轉(zhuǎn)機建制，提高效益，那么上述風險將無法回避，企業(yè)目標也將無法實現(xiàn)。
（2）企業(yè)“轉(zhuǎn)債”資金投向應符合國家產(chǎn)業(yè)政策應是國家扶持和鼓勵發(fā)展、前景看好的朝陽產(chǎn)業(yè)。因“轉(zhuǎn)債”期限較長，很適應一些資金投入量大。建設周期長、見效較慢的大中型投資項目的資金需求。這就要求企業(yè)在選擇投資項目時，必須結(jié)合我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整方向、金融改革的趨勢及市場利率的變化等考慮投資項目的市場風險，保證未來投資項目的盈利性，降低企業(yè)風險。
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